未来的臆想，坚固的现实

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Mar 31, 2023

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UnderlyingLogic

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来源：公众号/破晓笔记

可转债

硬逻辑：

1、上市公司发行可转债，是为了曲线救国，实现“股权融资”。如果为了相反的目的，发纯债更容易；

2、尽早实现股权融资，需要可转债尽早超过130元（准确来说，是需要“正股价”高于“转股价”），并维持一段时间；

3、130元以下，“可转债持有人”与“上市公司大股东”的利益高度一致。并且，根据合同约定，大股东有“足够有效”且“完全合法”的手段（下调转股价）去实现这一点。

以上属于“硬逻辑”。

软逻辑：

1、根据统计，历史上所有可转债，平均收盘价是166元；

2、如果我是大股东，如果我的现金流没有充沛到令人发指的程度，那么，为了确保“债转股”的实现，我可能不太敢在堪堪满足“强赎条件”，也就是“正股价达到转股价的130%”时，就立即公告强赎。

因为从“发布强赎公告”到“最后一个交易日”之间，至少相隔一个月。而这段期间内，股价如果暴跌，跌回“强赎价”以下，则大股东有可能要被迫拿出几亿甚至几十亿的现金，用于还债。

所以很多时候，出于谨慎，大股东会等到（或想办法促成）“正股价”高于“转股价”更多，才启动“强赎”程序。

以上属于“软逻辑”。

臆想：

1、小明花200元，买了一只溢价率60%的可转债。

2、小明认为，这只转债流通盘很小，只需要很小的资金涌入，就能轻易炒高到300元，非常适合游资操控。

3、消息面和技术面……

4、……

5、……

100、……

臆想不讲逻辑，可以罗列出的理由，是无穷多的……

股票

硬逻辑：

1、投资者的基础收益来源是：净资产增厚+分红再投资；

2、现金分红，本质上就是以“1倍市净率”清算掉公司的部分资产；

3、因此，在有分红的前提下，“无限上涨”和“无限下跌”，最终会现实相同的效果。穿透式破题：为什么说“无限上涨”和“无限下跌”是一样的？

以上是硬逻辑。

软逻辑：

1、群居的哺乳类动物，天然具有“服从权威”和“盲目跟从”的倾向；

2、世界各国的证券市场，无一例外皆有显著的“牛熊周期”，“估值变化”远远大过“基本面的变化”。

3、世界各国的证券市场，对资产的定价无一例外皆是“低效”的，而不是“无效”的。“均值回归”是一件可以预期的事情。

以上是软逻辑。

臆想：

1、XXXX代表人类文明的未来；

2、XXXX代表人类文明的未来；

3、XXXX代表人类文明的未来；

100、XXXX代表人类文明的未来……

思考一个小问题：

历史上，每一千个被认为“代表未来”的东西，有多少真的成为“实实在在的未来”，这个我们姑且不管。只在最乐观的前提下问问自己：

1、如果“代表未来”真的实现了，那是否意味着，人类将会有新的未来？

2、如果“代表未来”真的实现了，那是否意味着，这个“代表未来”的东西从此不再“代表未来”了？

3、而那些“曾经代表未来”，现如今已经“不再代表未来”的东西，是什么估值？从10PB回落到1PB，这样的估值下降，需要多高的增长才能补偿？如果不是回落到1PB，而是0.3PB呢？

如果你觉得不可能、不可能、绝不可能，请回想一下：煤炭、石油、航运、银行、保险、券商、自来水、天然气、发电站、机场、港口、高速公路……哪一个不是“曾经代表未来”的黑科技呢？

《投资者的未来》中，提到一个案例。几十年的岁月中，“代表未来”的IBM，收益率居然不如“不代表未来”的新泽西石油。原因很简单：

1、代表未来的IBM，利润增长率，的确高于石油公司。但在此期间，IBM的估值，下滑了。

2、代表上一个时代的石油，并不是没有增长，只是增长相对缓慢。

3、“分红再投资”的基础上，更高的“股息率”，弥补了“利润增长”的缓慢。换句话说，投资者进入了一个“更低估值导致更多分红，更多分红买回更多股份，更多股份导致更多分红……”的良性循环。

如今，港股和A股中“代表未来”和“不代表未来”的行业，估值差异之大，超过了历史上有记载的所有时期。于是越来越多的人开始“反省”，这次是不是和以前不一样？

反过来想，反过来想。“代表未来”的行业，究竟“代表”到什么程度，谁也不知道。但是：

上面提到的那些“不代表未来”的行业：煤炭、石油、航运、银行、保险、券商、自来水、天然气、发电站、机场、港口、高速公路……十年之后还存在吗？如果还存在，那么随着生产力的“基础增长”和“几乎必然越印越多的钞票”，这些行业十年之后，净资产会比今天更薄还是更厚？净利润、现金分红，会比今天更多还是更少？

如果你也认为，大概率是更厚、更多，至少不会更薄、更少。那么0.3-0.4倍的PB，3-4倍的PE，6%-12%的股息率，意味着什么，不言而喻。